黄岳：地产政策发力，建材有望底部复苏？

直播主题：地产政策发力，建材有望底部复苏?直播嘉宾：黄岳建材ETF(159745)基金经理直播时间：11月15日15:30

今天和大家聊一下建材板块的投资机会。从上周五以来，建材板块反弹幅度比较大。指数层面，从上周五开始，短短三个交易日的时间，反弹幅度已经超过九个点，确实是属于力度比较大的反弹。所以很多投资者都关心地产的拐点是不是到了，以及建材板块现在是不是一个比较好布局的机会。

一、建材板行情回顾

(资料图片)

首先，这个板块短期反弹的幅度确实比较大，如果从最低点开始算的话，反弹的幅度已经超过15%了，但是我们也要看到，它反弹幅度大是因为之前跌的多。大家可以看到建材这个板块，从7月份一直到10月份，连续四个月的时间，板块指数大概跌了30个点，这个客观来讲是一个比较大的跌幅，10月当月还有10%的下跌。整体来讲确实是超跌了。超跌代表有一个修复的预期，或者说有一个修复的必要。另一方面，结合上周五出台的相关政策，所以市场对于地产、建材板块的风险偏好扭转过来了。

如果看现在建材的位置，基本上比较符合它当下基本面的情况，毕竟它整体经营业绩，包括三季报的经营业绩压力仍然比较大。所以目前更多的是对于10月、9月过度反映的修正，另外一方面就是它还叠加了对于后续地产拐点的预期，基本上反映了这两种情绪在里面。

建材板块后续的走势更多还是看后面地产的变化，但是建材本身也有一些需求，像水泥下游需求占比还有一部分是基建，但是整体主要还是看地产。我们对于后续地产行业还是比较乐观的，因为上周五发的16条，看起来算是一个政策底了，后面就逐渐能看到基本面的底部。

客观来讲，当下很多民营房地产企业仍然面临很大的压力，尤其是已经没有动力再去拿地了，交房、手里面的现金流都出现了很大的问题，所以基本面进一步的扭转还需要一段时间，可能要到明年上半年甚至明年年终左右，才能看到结果。

如果从股价的角度来讲，一般从政策底，再到基本面的底部，中间会不断折腾的，不断有人博弈基本面的底部，但是政策底出来之后，心里相对来讲比较安心，知道会有这个政策会托底。再往后看，无非就是用时间去换空间，看政策的效果什么时候能够传导下去。

二、为什么市场会博弈地产拐点?

首先来看地产，地产从今年年初，大家就一直在博弈地产的拐点，但是一直也没有等到。年中的时候，建材板块基本面很有可能是最差的时点，但是也没有想到三季度的时候，地产仍然维持在一个比较严峻的局面，而且是全方位的下行，不光是拿地，还有投资、施工、竣工、销售，全方位下行。在这种情况下，建材板块三季报也是历史上相对比较差的时点。

为什么今年大家一直在博弈地产的拐点，为什么到现在才看到了政策底?之所以大家愿意去博弈地产的拐点，就是因为地产占经济的体量比重实在太大了。

根据各种统计，地产上下游产业链都加上，占人均收入总值的比重将近三分之一左右，这个远远不是其他任何一个产业能够承接过来的。大家都知道今年基建的力度比较大，主要是为了对冲地产下行，而且我们的制造业投资仍然处于比较高速扩张的情况。但是这两个维度，从体量的角度，还不足以支撑地产这么大幅度的下滑。

之所以市场愿意去博弈地产的拐点，因为从经济体量和解决就业人口的角度来说，地产不止是地产商一个产业链，它还涉及到上下游，像建筑、施工、原材料、钢铁、建筑材料、家电、五金件等产业链。而且它里面很多的建筑业，建筑建材这些家装行业都是容纳就业人口数量比较多的产业。所以它既解决了经济增长的问题，也解决了就业的问题。所以站在去年四季度那个时点，大家都觉得这个产业不能任由它失速下滑下去，否则就会对经济增长以及就业造成很严峻的考验和问题。

第一个拐点出现在去年12月份，去年12月份相关工作会议，工作会议定调，对于地产相对来说已经有一些边际改善了。另外，我们了解到从去年十月开始，很多大型城市居民的房贷逐渐放开。去年三季度，如果大家有购房经验的话，会发现去年三季度房贷，一方面审批的时间很长，另外一方面就是商业银行，很多都没有房贷的额度。但是到四季度，从10月、11月开始，房贷审批已经比较流畅了。另外，额度也批复得很快。这个是伴随着中央经济工作会议，在商业银行端对于居民信贷的政策出现了重大转向。

但是后面的问题出现在哪儿呢?出在房地产企业的融资压力仍然存在。一方面一直在支持房地产企业合理的融资情况，但是现在的问题就是部分头部民营企业暴雷的情况，导致商业银行不敢向民营企业去贷款。其实国有的房地产企业，尤其是头部国有房地产企业融资一直没有受到太大的问题，而且商业银行很希望给这些企业进行融资。但是民营企业，从去年以来，融资环境没有得到很大的改善。从上方的角度来说，监管在逐渐放松对于相关企业的要求。另外一方面，商业银行又担心房地产企业出现问题，所以又不敢给这些房地产企业提供融资。其他的融资条件，比如说过去几年非标的融资，以信托为通道或其他形式进行的非标融资，基本由于资管新规的出台以及其他方方面面监管的因素，也得到了很大程度的限制。

对于民营房地产企业来说，今年融资压力一直没有得到很大的改善，从而房地产企业拿地的意愿，后面项目的施工、竣工的能力都受到了很大制约，毕竟国内民营地产的体量，大概占房地产体量四分之三左右。国有企业虽然没有受到很大的影响，但是毕竟它的体量比较小。从去年底、今年初开始，国有企业去并购民营企业，去收购资产或者直接对项目和公司进行并购，这种并购贷款很大程度上放开，而且政策上是比较支持的。但是从体量的角度来讲，国有企业的体量和民营企业大的体量相比仍然是不对称的，国内存量的房地产仍然是民营企业占大多数。

在这种情况下，今年地产的问题没有得到很大的解决，从而又衍生出一系列新的问题。第一个问题就是，有关部门收入受到了很大的压力，因为大家都知道分税制改革之后，本地的税源营改增，加上其他一些税收调整，有关部门自身能够留存的税收相对来说没有以前那么多了，更多的还是依赖于政府性基金收入，而政府性基金收入绝大多数都是来源于房地产出让相关的收入。

今年大家可以看到，地产的下行是全方位的，不光是房地产销售、施工、竣工等偏重于下游的数据，拿地的数据也非常不理想。在这种情况下，有关部门的压力、财政的压力就非常大。另外一方面，站在去年也是想不到的情况，今年四五月份，华中地区大爆发，以及今年九十月份在全国范围多点的频发。不管是对于房地产企业的施工、竣工，还是对于社会居民的收入，都造成了比较大的负面影响，所以它是一个环环相扣的效果。

对于房地产企业来说，有部分房地产企业，在过去几年杠杆率用得非常足，而且很多都是通过不断滚动开发新项目、预售回款的方式支持下一步融资，以及支持企业的现金流，在这种快速周转的模式被遏制之后，它现有的资金流就遇到了很大的问题。

受到公共卫生防控比较大的负面影响，今年居民端加杠杆的意愿整体来说不足。大家可以看到从今年10月、11月以来，居民端地产相关的信贷政策很大幅度已经放开了，但是今年居民的购房意愿并不强。只有在去年政策刚放开的时候，大概11月、12月的时候，居民的中长期贷款在去年当月有一个超预期的增长。但是到目前为止，居民中长期贷款一直增长都是乏力不及预期，而且不及去年同期的情况，其实也反映出地产的需求端也不景气。

三、地产产业各市场主体简介

从市场主体的角度来说，地产产业可能涉及几个市场主体：

(1)地方有关部门

地方有关部门有能力调控，通过一系列手段，限购、限售、限贷，以及和当地金融机构的协调，去调控当地的购房政策。另外一方面，有关部门又非常依赖土地出让所获得的政府性基金收入，作为支出的资金来源，这是第一个主体。

(2)居民

第二个主体就是居民，居民会受到相关信贷政策的影响，落户政策的一些影响，它会决定居民加杠杆的一些能力和意愿;居民也要考虑房价的变化，很多时候确实都是买涨不买跌，往往在房价下行的周期，很多有购房意愿的居民也会倾向于持币观望，这个历史上来看确实是这样一个规律。

另外一方面，居民的收入，尤其是他对于未来收入的预期，往往决定了自己加杠杆的意愿，如果大家对经济的预期很好，觉得自己收入能够持续性增长，那么在这种情况下他就愿意加杠杆去买房，甚至加很高杠杆，他会预期自己未来工资性的收入能够持续增长，另外也看对于房价的预期，这是居民端。

(3)商业银行

商业银行作为资金最主要的出让方，一方面是对于地产企业信贷支持，另外一方面是对于购房居民信贷的支持。

商业银行一方面比较喜欢地产信贷的资产，对于商业银行来讲，今年自己的资产也呈现资产荒的情况，因为居民的房贷在商业银行是非常优质的资产，一方面有比较好的抵押物，就是房子，本身做信贷的时候就是打折去做信贷的;另外一方面居民购房贷款的利率水平也还比较高，在商业银行的合理区间之内。所以商业银行本身是有意愿去做居民房贷，但是他对房地产企业的信贷又很担心，因为从去年开始很多房地产企业信贷借款都出现了违约的情况。

商业银行一方面是想去做地产的信贷，从收益率的角度来说达到了自己的合宜水平，而且本身他的资产端是欠配的。另外一方面，他又担心出问题、出风险。而且现在很多商业银行的客户经理，在追责的时候，很多都是终身追责，或者很长一段时间都一直要追责，如果现在出问题的话，就不让你离职，一直让你不断追贷款。所以在这种情况下，从商业银行自己审批人员的角度来说，他自己也没有意愿给房地产企业，或者给有相关风险的地产商去做融资，就陷入了一个比较不利的循环。

(4)房地产企业

房地产企业一方面是从原来快速周转的模式降低到慢速周转的模式，本身需要更多的资金来保持资金链不出问题。今年居民购房的意愿又不足，房地产销售的情况也比较差。另外一方面，原来手头有很多项目可能还没有竣工，而且之前的资金都出了一些问题，之前的资金都由于各种各样的原因被用到新的项目开发里面去了，所以导致竣工交房也出现了问题。

整体来讲，这个环节是环环相扣的。如果想要靠他自己转起来的话，其实是需要给这些市场主体一些信心。居民更有信心买房了，房地产销售的情况起来了，地产商的现金流自然也会得到改善。另外一方面，商业银行看到地产商的现金流改善了，有了销售收入了，自然就有意愿给地产商做融资。

对于几个市场主体来说，相关部门，从去年年底开始，支持力度，尤其对居民购房的支持力度已经比较大了。有关部门从今年上半年以来，因城施政的方式一直在做政策的调整，更多还是二线三线城市，一线城市客观来讲还有不少信贷政策，购房政策调整的余地可以去释放，这个是未来政策有可能进一步加强的一些点。

四、地产板块存在的问题及解决情况

今年的堵点主要就卡在，一个是居民没有购房的意愿。要让居民未来有购房意愿，主要有几个因素，第一个因素是大家希望看到房价能够稳住。因为这个市场确实是买涨不买跌;如果房价在不断下跌的话，居民自己购房的意愿本身就不强，哪怕他有资金、有需求，他也愿意去持币观望。

第二是改善居民对于未来收入的预期。如果居民对于未来收入预期越来越差的话，他肯定不愿意加杠杆、背房贷，去买房，他会优先去考虑生存的问题。

第三，在信贷政策方面，在利率水平方面，会不会有进一步下降的空间，有新的刺激力度。比如说现在房贷4%左右，居民现在不愿贷款，未来如果有一天房贷利率降到很低了，可能很多人就愿意贷款了。所以客观来讲，这个问题早晚能解决，无非就是要付出什么样的代价，或者要做出多大的政策调整才能解决，目前在居民端是看不到的。